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今周刊 第 622 期 2008.11.20 出刊 作者：楊紹華
保守 等谷底翻升
有人說，如果可以，希望能夠跳過二○○九年，直接進入二○一○年。摩根士丹
利首席經濟學家史帝芬羅奇定義：二○○九年，是八○年代以來全球經濟最弱的
一年。在投資上，大師建議：你必須把風險擺在第一位，防禦保財最重要。
「10.4加上9.9，等於20.3。」寶華經濟研究院院長梁國源一邊看著資料，一邊
喃喃計算著。
他說，這個數字很可能就是當前經濟衰退的有效期間——20個月。
二戰以來，美國歷次經濟衰退的平均期間是10.4個月，標準差是3.3個月。也就
是說，過去一趟經濟衰退最長大約需要耗時14個月，最短則是7個月。
「但是這一次，10.4個月的平均水準之外，恐怕要加上三個標準差，也就是9.9
個月，才是真正的經濟衰退期。」梁國源苦笑著說，除了一九二九年經濟大蕭條
之外，這將是最漫長的一次衰退。
那麼，在這20個月的衰退期中，我們走過了幾個月呢？
預言1：景氣繼續衰退／一九八○年代以來最糟糕的一年
除了梁國源的簡單計算，事實上，國際貨幣基金組織（ＩＭＦ）在今年十月所發
表的研究報告，也點出了結論相近的悲觀論調。
在這份報告中，ＩＭＦ把過去歷次的經濟衰退或趨緩做了一些分類：與金融問題
有關的、無關的，與銀行問題有關的、無關的。結果顯示，如果經濟衰退是由金
融問題所造成的，而金融問題又是與銀行相關，那麼，衰退期平均將長達7.6季，
接近兩年的時間。而這一次的衰退，結構就是如此。
換句話說，就算是把去年年底當作景氣衰退的起點，○九年，同樣還是不能擺脫
「衰退」兩個字的糾纏。
「在我的經驗裡，這場衰退是最嚴重的一次。」花旗銀行台灣區首席經濟學家鄭
貞茂說。而摩根士丹利亞洲區主席兼首席經濟學家史帝芬羅奇（Stephen Roach），
在接受《今周刊》專訪時，更是開宗明義地為○九年定下了悲觀的基調：「這是
八○年代以來全球經濟最弱的一年。」
預言2：下半年情況改善／但只比上半年好一點點
而在○九年，世界有機會走到景氣曲線較為平緩的谷底階段嗎？「有！說起來有
點可憐，明年惟一想得到的好消息，是景氣惡化速度可望減緩。」
鄭貞茂預測，美國上半年的單季ＧＤＰ成長率將呈負數表現，到了下半年，則有
出現微幅正成長的機會。「也就是說，景氣還是在衰退，但下半年的衰退速度會
比上半年減緩。」
史帝芬羅奇的看法與鄭貞茂相差不多，「是的，下半年經濟表現有機會比上半年
好，但我還是要強調兩個重點。第一，只是『有機會』，不是一定會發生；第二，
就算有恢復，但這個恢復的力道也會非常之弱。」
預言3：全球股市回穩／最壞的情況已經過去
新光投信投顧事業部協理謝學雲從歷史數據分析，台灣加權股價指數在上升階段
時，平均會走十七個月的多頭，在下跌階段時，則平均延續十三個月。一趟多空
循環，約莫耗時三十個月。
明顯的，台股本波高點落在○七年的十月，依照平均，今年十一月應該落底，「但
是，老話一句，這次的衰退很不一樣，我想落底時間至少再加一季。」謝學雲推
估，明年二月，或許會是台股落底時。
而依照同樣的推論方式，謝學雲認為美國標準普爾五○○指數的落底時間，則可
能在明年四月。不過，這並不代表股市投資人屆時可以放膽買進。
史帝芬羅奇強調：「總而言之，明年股市就算反彈，恐怕也好不到哪裡去，所以
投資人必須十分謹慎。說到底，這絕對是必須把風險控管擺在第一位的年度。」
預言4：中國是惟一亮點／但無法帶動世界經濟
就連中國，這個ＩＭＦ預估明年經濟成長率仍可達到八．五％高水準的市場，也
沒有完全樂觀的理由。
十一月九日，中國政府宣布將祭出高達人民幣四兆元的財政政策，藉此拉抬逐漸
放緩的內需經濟。
消息傳出，中國股市大漲，但經濟學者的解讀卻不沒這麼興奮。多數看法認為，
人民幣四兆元救市方案將可提升中國經濟成長率約2％，足以達到「保八」的目
標。但反向思考，如果沒有救市方案，中國明年的經濟成長率就可能只有6％左
右，與前年相比，掉了一半。
可惜，這並不足以成為大衰退趨勢底下的逆轉力量。陶冬表示，即使中國經濟成
長還有八％以上，但相較於之前連續五年一○％以上的增長，這個市場已經明顯
進入景氣趨緩的階段。「最多，中國只能提供亞洲市場一股穩定力量，但還不到
拯救亞洲、拯救世界的地步。」
預言5：台灣不致衰退／但出口表現必定難看
話說回來，如果中國政府能夠透過財政政策搶救內需，對於台灣經濟來說，或許
就是一劑難得的強心針。
鄭貞茂分析，雖然歐、美、日等成熟經濟體明年都將陷入經濟衰退，但台灣倒還
不必過度緊張，「因為台灣有高達三分之二比重的出口，都是以新興國家為目標；
而且，這些出口品都不是所謂的消費財，是需要加工的半成品。」
十一月十三日，惠譽國際信評公司發布亞太區最新經濟成長率預估報告，其中，
認為台灣在○九年的經濟成長率將從原先預測的四．三％，大幅降至負成長一．
七％，一次下修六％幅度。
保守 等谷底翻升
有人說，如果可以，希望能夠跳過二○○九年，直接進入二○一○年。摩根士丹
利首席經濟學家史帝芬羅奇定義：二○○九年，是八○年代以來全球經濟最弱的
一年。在投資上，大師建議：你必須把風險擺在第一位，防禦保財最重要。
「10.4加上9.9，等於20.3。」寶華經濟研究院院長梁國源一邊看著資料，一邊
喃喃計算著。
他說，這個數字很可能就是當前經濟衰退的有效期間——20個月。
二戰以來，美國歷次經濟衰退的平均期間是10.4個月，標準差是3.3個月。也就
是說，過去一趟經濟衰退最長大約需要耗時14個月，最短則是7個月。
「但是這一次，10.4個月的平均水準之外，恐怕要加上三個標準差，也就是9.9
個月，才是真正的經濟衰退期。」梁國源苦笑著說，除了一九二九年經濟大蕭條
之外，這將是最漫長的一次衰退。
那麼，在這20個月的衰退期中，我們走過了幾個月呢？
預言1：景氣繼續衰退／一九八○年代以來最糟糕的一年
除了梁國源的簡單計算，事實上，國際貨幣基金組織（ＩＭＦ）在今年十月所發
表的研究報告，也點出了結論相近的悲觀論調。
在這份報告中，ＩＭＦ把過去歷次的經濟衰退或趨緩做了一些分類：與金融問題
有關的、無關的，與銀行問題有關的、無關的。結果顯示，如果經濟衰退是由金
融問題所造成的，而金融問題又是與銀行相關，那麼，衰退期平均將長達7.6季，
接近兩年的時間。而這一次的衰退，結構就是如此。
換句話說，就算是把去年年底當作景氣衰退的起點，○九年，同樣還是不能擺脫
「衰退」兩個字的糾纏。
「在我的經驗裡，這場衰退是最嚴重的一次。」花旗銀行台灣區首席經濟學家鄭
貞茂說。而摩根士丹利亞洲區主席兼首席經濟學家史帝芬羅奇（Stephen Roach），
在接受《今周刊》專訪時，更是開宗明義地為○九年定下了悲觀的基調：「這是
八○年代以來全球經濟最弱的一年。」
預言2：下半年情況改善／但只比上半年好一點點
而在○九年，世界有機會走到景氣曲線較為平緩的谷底階段嗎？「有！說起來有
點可憐，明年惟一想得到的好消息，是景氣惡化速度可望減緩。」
鄭貞茂預測，美國上半年的單季ＧＤＰ成長率將呈負數表現，到了下半年，則有
出現微幅正成長的機會。「也就是說，景氣還是在衰退，但下半年的衰退速度會
比上半年減緩。」
史帝芬羅奇的看法與鄭貞茂相差不多，「是的，下半年經濟表現有機會比上半年
好，但我還是要強調兩個重點。第一，只是『有機會』，不是一定會發生；第二，
就算有恢復，但這個恢復的力道也會非常之弱。」
預言3：全球股市回穩／最壞的情況已經過去
新光投信投顧事業部協理謝學雲從歷史數據分析，台灣加權股價指數在上升階段
時，平均會走十七個月的多頭，在下跌階段時，則平均延續十三個月。一趟多空
循環，約莫耗時三十個月。
明顯的，台股本波高點落在○七年的十月，依照平均，今年十一月應該落底，「但
是，老話一句，這次的衰退很不一樣，我想落底時間至少再加一季。」謝學雲推
估，明年二月，或許會是台股落底時。
而依照同樣的推論方式，謝學雲認為美國標準普爾五○○指數的落底時間，則可
能在明年四月。不過，這並不代表股市投資人屆時可以放膽買進。
史帝芬羅奇強調：「總而言之，明年股市就算反彈，恐怕也好不到哪裡去，所以
投資人必須十分謹慎。說到底，這絕對是必須把風險控管擺在第一位的年度。」
預言4：中國是惟一亮點／但無法帶動世界經濟
就連中國，這個ＩＭＦ預估明年經濟成長率仍可達到八．五％高水準的市場，也
沒有完全樂觀的理由。
十一月九日，中國政府宣布將祭出高達人民幣四兆元的財政政策，藉此拉抬逐漸
放緩的內需經濟。
消息傳出，中國股市大漲，但經濟學者的解讀卻不沒這麼興奮。多數看法認為，
人民幣四兆元救市方案將可提升中國經濟成長率約2％，足以達到「保八」的目
標。但反向思考，如果沒有救市方案，中國明年的經濟成長率就可能只有6％左
右，與前年相比，掉了一半。
可惜，這並不足以成為大衰退趨勢底下的逆轉力量。陶冬表示，即使中國經濟成
長還有八％以上，但相較於之前連續五年一○％以上的增長，這個市場已經明顯
進入景氣趨緩的階段。「最多，中國只能提供亞洲市場一股穩定力量，但還不到
拯救亞洲、拯救世界的地步。」
預言5：台灣不致衰退／但出口表現必定難看
話說回來，如果中國政府能夠透過財政政策搶救內需，對於台灣經濟來說，或許
就是一劑難得的強心針。
鄭貞茂分析，雖然歐、美、日等成熟經濟體明年都將陷入經濟衰退，但台灣倒還
不必過度緊張，「因為台灣有高達三分之二比重的出口，都是以新興國家為目標；
而且，這些出口品都不是所謂的消費財，是需要加工的半成品。」
十一月十三日，惠譽國際信評公司發布亞太區最新經濟成長率預估報告，其中，
認為台灣在○九年的經濟成長率將從原先預測的四．三％，大幅降至負成長一．
七％，一次下修六％幅度。
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